1、电芯结构件为核心安全件，行业增速高、格局优

预计 26 年电芯结构件行业空间 780 亿元，CAGR=30%

1)特点:电芯结构件为锂电池核心安全件，包括壳体、盖板(含防爆阀)等，主要起到传输能量、承载电解液、保护安全性、固定支承电池、外观装饰等作用，占电池五大原材料成本的 8%-11%。

2)供需:我们预计方形电池主流地位巩固，圆柱电池份额逐步提升，预计 26 年电芯结构件行业空间780亿元，24-26年 CAGR=30%，行业预计维持较高增速，从固定资产+在建工程的增速看，23年结构件企业整体产能扩张大幅放缓， 23 年起行业产能利用率触底回升。

企业结构件业务亏得赢少，盈利格局基本触底。

1)竞争格局:当前行业形成“一超一强多小”格局，22 年科达利/震裕科技在全球市场占比 30%/12%，构成一、二梯队，第三梯队则参与者众多，竞争激烈;

2)盈利角度，截至 1H23，圆柱结构件企业(中瑞股份、金杨股份)均盈利，方形结构件企业仅科达利实现盈利，二三线企业多处结构件业务盈亏平衡或亏损状态，我们预计主流方形市场盈利格局基本触底，龙头与二线企业差距显著。

1.1电芯结构件为核心安全件

电芯结构件为锂电池核心安全件，占电池五大原材料成本的 8%-11%。电池结构件包括壳体、盖板(含防爆阀)等，起到传输能量、承载电解液、保护安全性、固定支承电池、外观装饰等作用，并根据应用环境的不同，具备可连接性、抗震性、散热性、防腐蚀性防干扰性、抗静电性等特定功能。根据宁德时代债券跟踪评级报告，19-21年结构件分别占宁德时代当年五大材料采购金额的 10.5%/12.0%/8.3%。

壳体:主要起固定+保护+密封+散热作用。壳体是电芯内活性物质与外界全生命周期的屏障，起到对内部电化学系统固定、全密封、散热等作用。其壳体产品按壳口、壳底不同设计，分为直通型壳口、变壁型壳口、扩口型壳口、普通型壳底、防爆型壳底。

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盖帽:主要起连接+隔离+密封+防爆作用。

盖板主要具有以下作用:连接电池正极与外部电路;隔离电池正极与负极;密封电池，防止电解液渗漏;保护电池，防止电池在滥用过充和短路情况下起火爆炸，或降低爆炸威力。盖板主要由钢帽、密封圈、防爆组件、极柱等组成:

密封圈:绝缘+密封作用。

位于盖板最外围，将组合盖帽内部金属件与电池钢壳隔离，起到绝缘作用，防止电池内部短路:在电池封口后起到密封的作用。

钢帽:保护+连接作用。位于盖板顶端，有较大强度，在受外力时不易变形，起到保护防爆铝片的作用:也是电池之间 PACK 连接的部件。

防爆组件:泄压作用。主要用于电池过载时的断电与释压，以防止电池内压过高而发生爆炸。由隔离圈、防爆铝片和连接铝片组成:

(1)防爆铝片:位于盖板中部，是决定电路切断和释放临界压力的核心组件，在电池内压到达一定值时自动爆破泄压，从而保障电池的使用安全;

(2)连接铝片:位于盖板底部，通过激光焊接与防爆铝片连接，在电池处于危险状态时与防爆铝片断开连接;

(3)隔离圈:位于连接铝片与防爆铝片的连接处，起到隔离、绝缘作用。

1.2 预计 26 年电芯结构件行业空间 780亿元，CAGR=30%

硬壳结构件用于方形、圆柱电池，当前方形电池主流用铝壳，圆柱电池主流用钢壳。按照电池的封装形式，目前动力电池分为三种形态，分别为方形、圆柱及软包。方形和圆柱电池均采用金属结构件外壳，软包电池采用铝塑膜包装(本文涉及电芯结构件主要指硬壳结构件，不含铝塑膜)。钢壳多用于圆柱电池，强度、工艺成熟度更高，为防止电池正极活性材料腐蚀，需要镀镍保护;铝壳多用于方形电池，铝合金的密度为钢的 1/3,产品轻量，而且铸造性能良好，可加工成不同形状，符合方形电池定制化程度高的特点也有部分用于小动力的圆柱电池采用铝壳(如宁德时代 34200 系列圆柱电池)。

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预计方形电池持续占主流。根据数据，18-23年国内方形电池装机份额从82.5%提升至93.3%:根据数据，全球方形电池份额从 1021 的 53.1%提升至 1022 的 63.6%。随着大众等车企，松下、SK 0n 等圆柱/软包路线电池企业陆续开始涉足方形电池，预计未来方形电池市场仍占据主流地位。

大圆柱电池逐步迈向量产，将带动圆柱电池市占率。近年圆柱电池市占率有所走低，根据数据，国内占比由 20年 13.3%降至 23 年的 2.9%，全球份额由 1021 的 21.2%降至1022 的 15.6%。目前特斯拉、宝马、奔驰、比亚迪、蔚来、江淮等车企已布局/拟布局大圆柱电池，松下、LG 新能源、三星 SD1、宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、比克电池、蔚蓝锂芯等电池厂跟进研发。我们预计 24-25 年将陆续有企业实现大圆柱电池量产，带动圆柱电池市占率提升。

储能锂电池当前以方形为主，小动力领域以圆柱为主。根据 数据，21 年中国储能锂电池出货以方形 LFP 电池为主。其中电力储能占比 47%，方形 LFP 电芯占比高达 98%:通信储能市场占比 33%，也以方形 LFP 电芯为主:家庭储能市场占比 15%，方形、圆柱、软包都有应用;便携式储能市场占比 3%，以圆柱电池为主。小动力领域(电动二轮车、电动工具)则以圆柱电池为主。

我们预计 2026 年动力+储能+小动力电池结构件(本文结构件仅考虑这些主要下游市场)市场空间近亿 800 亿元，24-26 年 CAGR 达 30%。

根据我们的测算，假设:(1)基于各国新能源汽车的长期发展，我们假设 26 年全球新能源汽车销量 2664 万辆，单车平均带电量 52kWh，出货/装机比例 115%.我们预测 26 年全球动力电池出货量为 1598GWh.CAGR=23%:

(2)基于各国储能行业的持续增长，我们预测到 26 年全球储能电池出货量为843GWh，CAGR=56%;

(3)基于锂电在全球二轮车&平衡车、电动工具、0PE 中的持续渗透我们预测 26 年全球小动力电池(二轮车+电动工具)出货量 72GWh，CAGR=15%:

(4)假设到 25 年动力电池中方形+圆柱占比为 91%、储能电池中方形+圆柱占比为 95%、小动力电池中方形+圆柱占比为 90%;

(5)假设 24/25/26 年电池结构件单 GWh 价值量分别为3502/3432/3363 万元。我们测算得，24/25/26年全球动力+储能+小动力锂电池结构件市场空间分别为 463/616/780 亿元，CAGR 达30%。

1.3 23 年行业产能利用率预计触底回升，三梯队竞争层次分明行业呈现“一超一强多小”格局。

国内企业竞争构成三大梯队。

1)第一梯队:包括科达利，产品体系全覆盖，且在宁德时代、中创新航、欣旺达、亿纬锂能、LG 新能源(中国)、松下(中国)等占据领先的供应份额，拥有行业领先的技术工艺和产能;

2)第二梯队:包括震裕科技，其产品集中在方形，覆盖壳体、盖板，为宁德时代的主力供应商:

3)第三梯队:包括东山精密、金杨股份、斯莱克、中瑞股份、瑞德丰、中泽精密、长盈精密、领益智造、宁波方正、常铝股份、先惠技术等:除东山精密、常铝股份、中瑞股份、宁波方正外，其余各家均已进入宁德时代供应链;东山精密进入北美大客户自产大圆柱电池供应链;常铝股份的刀片电池结构件已进入比亚迪供应链:中瑞股份主要供应LG新能源小圆柱电池盖帽;宁波方正主要供应比克电池。第三梯队企业在产品体系、客户、规模上较第一、第二梯队有所差距。海外的主要参与者韩国 Sangsin EDP、日本 Fuji Springs 各自以配套韩国、日本客户为主。另外，在上述的上市企业中，仅科达利、震裕科技、金杨股份、中瑞股份、长盈斯莱克当前把结构件业务作为核心主营业务(收入占比4成以上)，对于东山精密、精密、领益智造、宁波方正、常铝股份、先惠技术，电池结构件非核心业务，其中东山精密、长盈精密、领益智造主营业务均为消费电子相关业务。

二、客户-技术-规模正循环，龙头优势显著

客户、技术、规模构筑高壁垒。

1)客户端:行业具备高客户粘性特点。

结构件行业具备定制化产品+安全件属性+区域化布局三大特征，客户认证周期长(3-5 年合期)，模具开发&产能配套成本高，一经合作多形成长期稳定供应关系。

2)技术端:工艺&设备know-how 构筑高壁垒。

壳体生产难度集中在连续精密拉伸，核心壁垒在于模具&拉伸设备;盖板制造涉及环节、部件较多，最终良率会放大了各家的工艺差别，直接影响各家的成本水平，且组装环节需要较多人工，更考验企业的精益管理能力及产线设计knowhow。

3)规模端:规模更大的企业具备成本及扩产优势。

盖板成本受人工+制造成本影响更大，行业具有较强规模效应，规模效应有助于摊薄人工成本、制造费用及销管费率，同时规模更大的企业更容易配套客户实现扩产，巩固客户粘性。

客户-技术-规模正循环，龙头优势显著。

1)客户粘性→技术优势:

结构件行业具备高客户粘性，而先发企业通过与下游客户的紧密合作，紧跟客户的产品设计、降本需求及技术迭代，不断积累模县&设备端的 know-how，从而在产品一致性、安全性等方面始终保持行业领先:

2)技术优势→规模效应:

技术领先保障了企业的客户订单，依靠稳定的收入及利润规模，能够及时响应客户的新基地配套需求，不断提升规模，规模效应凸显，降低单位成本及融资阻力:

3)规模效应→客户粘性:

与客户更多基地的配套进一步强化结构件企业和客户的合作关系，巩固客户粘性。龙头企业构成客户粘性-技术优势-规模效应的正向飞轮，科达利龙头地位持续巩固。

二线企业多为客户-规模循环，注重先发优势。

二线企业主要呈现拓展客户→配套扩产→提升供应份额的发展模式，基于结构件存在运输半径，行业产能扩张整体放缓，对下游大型客户的产能配套先发尤为重要，也构成了企业发挥规模效应的基础。其中，震裕科技为宁德时代多年的第二大结构件供应商，配套有江苏溧阳、宁德福安、四川宜宾、广东肇庆等多处基地，在与宁德时代的客户关系、供应份额、产能配套上具备优势，且随着多年来产线升级、自动化及生产管理持续提升，有望实现盈利改善。

2.1 客户端:定制化产品+安全件属性+区域化布局构筑高客户粘性

电芯结构件产品需匹配客户的电池尺寸及设计，具备高度定制化特点。

1)尺寸多样化:

以 2017 年国内发布的《电动汽车用动力蓄电池规格尺寸》来看，仅国内方形电池的尺寸分类就超百种，再包括海外车企的电池尺寸，就更为复杂。针对不同的型号，结构件也需要有相应匹配的尺寸设计;

2)配件设计多样化:

哪怕是同一尺寸，为避开专利纷争(如宁德时代与中创新航专利诉讼案集中于电池结构件设计)，不同电池企业的结构件产品设计也需有所不同，如防爆阀、极柱等配件的安装位置(如防爆阀在顶端还是底端)、焊接工艺(如焊接还是铆接)等，针对客户的不同需求，结构件也需要相应不同的设计由于电池产品的尺寸、设计的多样化，优质大型客户尤其是国际高端客户在确定精密结构件供应商前，一般会经过较长时间(3-5 年)的技术和产品合，以确保符合自己的品质和技术标准。由于认证周期长，前期的模具等开发成本较高，供应商的替代成本较高，客户与供应商之间通常具有长期稳固、高度信任的合作关系。此外，为了节约前期成本，提高供应商配合度，下游客户一般就某类精密结构件仅选择单一或少数几家认证供应商，导致行业内客户粘性大。

产品安全是电池命脉，经历过长时间考验的企业具备强客户粘性。一旦结构件产品的质量管控出现问题，将对汽车消费者带来极大安全隐患。尽管结构件厂商在生产产品后均需经过外观检测，部分产品需再做氨检测试、高压电阻测试，但破坏性测试仍是检查产品性能的最为靠谱的方式。但由于破坏性测试会对产品造成损伤，只能用作抽检，而无法全检，因此产品高一致性至关重要，具备丰富制造经验，通过长年累月考验的企业拥有强客户粘性。

结构件企业产能均围绕客户布局，重资产配套下和客户合作更为紧密。

区域化布局的优势在于:

1)便于方便快捷地与客户进行信息沟通，增强快速反应能力:

2)有助于缩短产品的运输半径，减少运输成本，降低产品交货期的不确定性，有效配合客户供应链和库存管理;

3)有助于进一步提高客户服务质量，及时跟进产品售后情况，提高与客户合作的广度、深度和紧密度。同时，基地配套的布局模式提高了客户切换供应商的隐形成本。

2.2 技术端:工艺&设备know-how构筑高壁垒

2.2.1 壳体:模具&设备构筑高壁垒，旭精机精度行业最优壳体生产难度集中在连续精密拉伸，壁垒在于模具&拉伸设备。

壳体的主要生产工艺包括原材料分切、精密连续拉深、切口、清洗、烘干、检测，其中精密连续拉伸过程需要保障壁厚的均匀性，防止出现断裂，相比常规一次冲压成型难度更大，其核心壁垒在于模具&拉伸设备。

(1)模具:核心在于尺寸精度、使用寿命。

模具的好坏同时影响:

1)良率:制模师的经验决定模县尺寸精度。模县的调制依赖模具师傅的精细控制，考验模具师的实际经验力度过大会导致模具报废，而力度过小会导致与模块与拉伸设备的匹配不准，导致良率降低。

2)生产效率:模具寿命影响生产效率。模具在合过程中温度提升，导致模具软化，尺寸波动，一般用镀钛的方式予以保护。为了延长模具的使用寿命，"需要及时停线检修、重新镀钛，而模具的使用寿命越长，其所能承受冲压次数越多，停线检修维护的时间越少，生产效率也越高，单位制造费用更低。

(2)设备:配套模具，旭精机做到行业领先。

当前主流电池壳体加工工艺为连续拉伸加工步骤约 14-16 次，其中拉伸步骤约7-9 次，不同企业根据自身的 know-how 积累决定实际工序。设备也需要与模具高度匹配才能达到最优生产精度、速度。基于旭精机在模具上的优势，当前旭精机工业的配套设备也为行业最优。旭精机工业创业于 1953年，1961 年1月成为日本唯一小口径枪弹生产厂家，之后运用在子弹制造中积累的量产加工技术，开始涉足汽车、信息通信、家电等各种生活相关领域的精密金属零部件的制造,并着手开发冲压机、弹簧机、自动机和专用机等机械系统。目前旭精机模具、冲床设备配套生产，设备的精度、良率控制行业领先。

2.2.2 盖板:流程较壳体更复杂，环节良率累积及自动化线是关键生产工艺上，盖板生产流程较壳体复杂。

盖板的主要生产工艺包括冲制&注塑、组件检验涂胶、浸沥青、包边整形、点焊、组件装配、点焊、成品装配、检验入库，检测环节包括防爆压力测试、氦气密封性测试、内阻测试、电阻测试。生产流程中较难的环节为冲压、焊接部分，包括钢帽冲压、防爆铝片冲压、连接铝片冲压、密封圈冲压、隔离圈冲压、安装极柱时的摩擦焊接、组装时的激光焊接等。由于盖板制造涉及环节、部件较多因此最终良率由中间环节良率累乘得到，放大了各家的工艺差别，直接影响各家的毛利率水平，且组装环节需要较多人工，更难实现全自动化，更考验企业的精益管理能力及产线设计的 know-how。

(1)模具:相较壳体，模具寿命对盖板生产效率的影响更大。由于盖板整体的生产流程较壳体更为复杂，任一中间环节的停修将较大影响生产效率(钢帽、防爆铝片、连接铝片冲制均需模具)，因此模具寿命越高，停修时间越少，生产效率越高。

(2)摩擦焊:用于焊接极柱，为良率较低环节。摩擦焊，是利用工件接触面摩擦产生的热量为热源，使工件在压力作用下产生塑性变形而进行焊接的方法。科达利其主要利用该工艺将纯铜极柱改为铜铝复合高强度极柱(底部是铜，上部是铝结合部的强度大于母材的强度)，在使用中，在电池内部让铜和负极铜箔同种金属焊接，在电池外部让铝和铝软连接焊接，避免了铜软连接氧化产生内阻而导致电性能下降，并且通过采用铝软连接使得成本下降。摩擦焊一旦焊接不牢致脱落，是严重的品控事故，良率控制尤为重要。

(3)防爆阀:泄压、断电、防爆核心部件，需保障起爆精度。当电池内压超过安全值时电池盖帽的 CID 焊接点将自动断开，使电池断电，以防止内压进一步加大而使电池发生爆炸。当电池断电后，如果电池内压仍继续上升并超过防爆片的触发安全值时，电池盖帽的防爆片将会断开，使电池内部高压气体泻出，从而避免电池爆炸的风险。

衡量圆柱锂电池盖帽技术水平先进性的关键指标主要包括切断力、开启力的精度及大批量生产的制程稳定性:

①若切断力或开启力的精度较差，无法在电池内压达到特定数值时实现精确切断或开启，则会增加电池失效或爆炸的风险;

②在大批量生产交付产品的情况下，需保证各单一产品均可达到一致稳定的产品精度水平，产品精度要求越高，可实现制程稳定性的难度越大，产品制程稳定性为确保下游客户实现批量应用的核心指标要求。

(4)自动线:成本占比高，需要对于产线的强 know-how 积累。根据科达利的江苏二期项目，其在自动线上的投资额占其项目设备总投资额的 90%(该项目仅生产盖板)，成本占比非常高。自动线由各家结构件企业与上游供应商联合设计调制，一般形成独家供应需要企业对于产线的较强的 know-how 积累。

基于龙头公司更深的模具&设备 know-how 积累，龙头公司在良率、生产效率上保持行业领先，而且部分海外的终端车企及电池企业出于安全性的考虑，常指定结构件厂商使用特定的进口设备，二三线厂商介入难度大。另外，依托技术优势，龙头企业往往能参与客户的新技术项目，进一步巩固技术优势。以科达利为例，2022年科达利和宁德时代签订战略合作协议，展开在麒麟电池、钠离子电池等新技术领域的全面合作，科达利也与多家企业展开 4680 电池结构件合作，技术优势得到进一步巩固。

2.3规模端:规模更大的企业具备成本及扩产优势

成本构成上，壳体成本由原材料成本主导，盖板成本受人工+制造成本影响更大。造成如此差异的原因主要在于:

1)壳体的生产流程环节相对少，自动化程度高，而盖板的装配流程更为复杂，且需要更多人力参与，自动化程度较壳体生产低:

2)制造费用中仍然以职工薪酬+加工费等间接人工费用为主(占比 4-5 成)，基于盖板生产所需人力高于壳体，盖板的单位人力、制造费用高于壳体。

结构件行业重资产属性突出。从固定资产周转率上看，2022年结构件/正极/负极/隔膜/电解液行业平均(简单平均)分别为3.6/9.8/4.3/0.9/6.4，结构件行业在电池中游材料中仅高于隔膜:从固定资产折旧在成本占比上看，2022年结构件/正极/负极/隔膜/电解液行业平均(加权平均)分别为4.6%/1.0%/3.2%/17.4%/3.4%，结构件行业在电池中游材料中仅低于隔膜。

基于以上分析，结构件行业具有较强规模效应，规模效应有助于摊薄人工成本、制造费用及销管费率。另外，由于结构件行业投资规模大，回收周期长，具备较高的资金要求而规模更大的企业往往具备更好的利润规模和现金流情况，能更加及时地相应下游的扩产需求。

人工成本:规模效应推动单位人工成本降低。

制造费用:规模效应推动单位制造费用降低。

自动化有效推动用工效率。壳体产线的生产环节较少，全自动化生产难度较低，而盖板生产环节较多，更难实现全自动化。2022年科达利/震裕科技/金杨股份的人均创收分别为 92/79/102 万元，人均创利分别为 9.6/1.4/9.0万元，科达利保持行业领先;从人员构成上看，科达利/震裕科技/金杨股份的技术人员占比分别为21%/11%/12%，生产人员占比分别为 71%/80%/80%，科达利的技术人员占比明显更高，生产人员占比明显更低,结合科达利的人均薪酬&人均创利，体现科达利的高人力利用效率，背后是更大的规模效应+更高的自动化水平。

销管费率:规模效应有效摊薄销管费率。从 2020-2022 年，随着规模的提升，科达利和震裕科技的销管费率均呈下降趋势，而科达利由于规模更大，其销管费率相较震裕科技在 2021/2022 年分别低 1.55%/1.41%，规模效应凸显带来销管费率上的优势。

另外，从扩产的角度看，规模更大的企业更容易配套客户实现扩产，巩固客户粘性。由于行业属于重资产，且投资:年产出约为1:1.5-1:2，投资回收期5年以上，具备较大的投资风险，而规模更大的企业往往拥有更大、更稳定的的利润规模及现金流，因此不管是自有资金投资、银行借贷、还是再融资等方面都面临更小的阻力。以科达利为例，自上市起，目前科达利已完成4次募资(仅考虑电芯结构件基地项目，IP0募资5.65 亿元+2020 年非公开发行募资 11.6 亿元+公开发行可转换债券募资 13 亿元+2023 年定增31.095 亿元)，累计投向锂电池结构件基地 61.35 亿元，对应募资项目规划产能共计212.89 亿元，持续的融资保障了产能扩张。与客户更多基地的配套进一步强化结构件企业和客户的合作关系，也会形成更多的独家专利与商业机密，巩固客户粘性。

2.4 龙头企业实现客户-技术-规模正循环，优势显著

客户-技术-规模正循环，龙头优势显著。

1)客户粘性→技术优势:

结构件行业具备高客户粘性，而先发企业通过与下游客户的紧密合作，紧跟客户的产品设计、降本需求及技术迭代，不断积累模具&设备端的 know-how，从而在产品一致性、安全性等方面始终保持行业领先:

2)技术优势→规模效应:

技术领先保障了企业的客户订单，依靠稳定的收入及利润规模，能够及时相应客户的新基地配套需求，不断提升规模，规模效应凸显，降低单位成本及融资阻力;

3)规模效应→客户粘性:

与客户更多基地的配套进一步强化结构件企业和客户的合作关系，巩固客户粘性。由此构成龙头企业的客户粘性-技术优势-规模效应的正向飞轮，科达利龙头地位持续巩固。

相比龙头企业，二线企业通常较难形成正向的飞轮。其中的关键因素在于龙头企业通过先发优势，在行业早期享受海外客户在生产管理上的赋能，与设备厂多年独家合作并打磨出行业领先的设备及 know-how，形成最领先的生产、品控体系，后进入者难以短期复制龙头的路径。由于盖板生产环节较多，且人工参与多，在企业规模做大的过程中，考验企业的生产管控与产线复制能力。

产品一致性要求严格，赔偿风险对二线企业压力大。一旦同一批次中发生1例问题，全批次产品降级处理，供应商将被罚款，行业内某公司因22年5月部分批次产品顶盖阳极极柱密封圈处存在金属丝，造成客户工时损耗和产品报废损失，向客户进行产品质量赔偿，金额为 4464.41 万元(不含税)，导致公司 2022 年度利润总额减少相应数字。二线结构件企业多数利润规模较小，如有品质事故将带来影响显著。

二线企业多为客户-规模循环，注重先发优势。相较龙头企业，二线企业多承担下游客户的相对技术门槛更低的产品生产，主要呈现拓展客户→配套扩产→提升供应份额提高粘性的发展模式，基于结构件存在运输半径，行业产能扩张整体放缓，对下游大型客户的产能配套先发尤为重要，也构成了企业发挥规模效应的基础。其中，震裕科技为宁德时代多年的第二大结构件供应商，配套有江苏溧阳、宁德福安、四川宜宾、广东肇庆等多处基地，在与宁德时代的客户关系、供应份额、产能配套上具备优势。

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